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收入上市-2017年以来头部企业的营收增速要高于尾部企业-岳阳县新闻网

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近兩年宏觀經濟研究的難度在明顯加大,其中一個很重要的原因是,中國宏觀數據統計的方法和範圍需要進一步完善。在數據相對匱乏的情況下,各種來源的中觀和微觀數據就顯得尤為重要。本文對上市公司2019年中報進行分析,探索總量和結構的變化。

行業內部分化更明顯二、「二八現象」:誰的表現最明顯?在經濟周期回落的情況下,各行業內部的分化和集聚也非常明顯。首先,上市工業企業的營收佔比明顯提升。年收入小於2000萬的上市工業企業佔比只有0.3%,可以說上市工業企業幾乎全部是規模以上工業企業。2017年以來,上市工業企業的營收增速明顯回落,但仍然要高於規模以上工業企業的營收增速。如果考慮到規模以上工業企業數據在統計時存在的「倖存者偏差」問題,二者增速的差距其實更大,說明非上市工業企業的經營狀況更差。同時上市工業企業的營業收入在規模以上工業企業中的佔比也快速上升,收入向上市企業集中的現象比較明顯。(註:2018年以前未公布規模以上工業企業營收增速,因此用規模以上和上市工業企業的主營業務收入進行比較;且經檢驗,兩者營業收入和主營業務收入相差不大。2018年後仍比較兩者的營業收入增速。)

宏觀經濟仍有下行壓力四、宏觀承壓:尋找結構亮點往前看,內外環境共同決定,宏觀經濟仍有下行壓力。貿易風險可能會有所緩釋,但全球經濟降溫沒有改變,歐洲、日本等經濟體都大幅減速,美國經濟的下行周期才剛剛開始。中國房地產周期走弱,很難再回到強刺激的模式,決定了國內經濟下行壓力仍大。全球缺乏增量需求,這一波經濟下行的周期可能會很長。不過經濟下行,並不意味着資本市場沒有機會,尤其是結構整合和政策寬鬆的情況下。根據今年中報的業績數據,當前存在龍頭效應的行業佔比已經再次達到歷史峰值。經濟下行壓力越大,行業整合越明顯,龍頭的價值也會更加凸顯。風險提示:本文測算僅限於上市企業,樣本有限,結論可能存在偏差。

圖:規模越大的企業,毛利率越高,盈利能力越強

強者越強呈馬太效應三、強者恆強:小企業「逆襲」難從盈利的角度看,也是強者恆強,存在一定程度的「馬太效應」。我們比較了大小企業的盈利能力,通過檢驗上市企業毛利率與規模的相關性,發現規模越大的企業,毛利率越高,盈利能力越強,存在一定程度的「馬太效應」。一方面企業越大,規模經濟越明顯,單位成本可以比小企業壓得更低。另一方面,規模越大,企業的議價能力越強,在上游採購和下游銷售過程中能有更多的定價權。因此大企業在盈利能力上的優勢也會使其不斷鞏固自己的行業地位,出現龍頭效應、強者恆強的現象。這也可以解釋,為什麼上市工業企業利潤集聚的程度要比營收更明顯。〔註:對2000年以來上市企業毛利率(剔除小於-100和大於100的干擾值)與總市值的對數,用固定效應模型對面板數據進行回歸,匯總成上述結果。〕這種強者恆強的現象在食品飲料行業非常明顯,頭部企業盈利能力不斷上升,但尾部企業相對波動。我們按照今年年中時候的總市值劃分了頭部和尾部各20%的企業,計算這部分企業在各時間段內的平均毛利率,食品飲料行業中的頭部企業毛利率不僅高於尾部企業,而且還在持續上升。而尾部企業毛利率不僅處於相對低位,近幾年甚至還在不斷走弱。而整合程度較大的餐飲旅遊行業也是如此,頭部和尾部企業盈利能力表現出明顯的差異。2017年餐飲旅遊業頭部企業的毛利率仍在上升,而尾部企業毛利率快速掉落,行業整合過程中,盈利能力也在明顯分化。

除了消費板塊以外,周期類和成長類板塊也是如此。以煤炭行業和電腦行業為例,行業內的頭部企業毛利率均值也是高於尾部企業的。其實,除了盈利能力的差異以外,龍頭的業績表現也更加穩健。在本文展示的這幾個行業中,頭部企業毛利率的波動都要比尾部企業小,穩健的業績也會給龍頭企業帶來更高的溢價。

外需相比內需更弱。我們剔除掉供改相關行業後進一步將各行業按對出口依賴程度分類,比較出口依賴高和出口依賴低的行業營收和盈利能力。可以看到,2018年以來,出口依賴高的行業營收增速出現了更為明顯的收縮,而出口依賴低的行業營收增速下滑沒有那麼快。這也間接說明,國內房地產市場逐步降溫,但下行速度要慢一些,而海外歐洲、日本經濟大幅下行,全球出口負增長,外部需求可能下滑得更快。

多數行業收入增速續跌一、業績下行:外需和內需誰更弱?在宏觀經濟整體走弱的背景下,2019年以來,多數行業營業收入增速繼續下滑。我們對各行業上市公司中報進行統計,並將2019年中營業總收入同比增速與2018年中同比增速進行比較,全部A股上市公司2019年中營收同比增速為9.3%,相比2018年中下降了3%。分行業來看,除金融、農林、建築等少數行業收入增速提高外,其餘各行業收入增速均出現不同程度的下滑,其中餐飲、紡織、輕工等行業營收增速下滑超過20%。利潤增速也在下滑。2019年中上市企業利潤增速5.9%,相比去年同期下滑了9.1個百分點。金融、農業、軍工、交運明顯改善,而大宗商品、傳媒、商貿零售、輕工、汽車等領域利潤增速均明顯下滑。從類型來看,之前供給側改革涉及的行業業績下降最明顯。我們將上市公司按是否與供給側改革相關分為兩組,供改組營收增速在2017年遠遠超過非供改組,之後2018、2019年又回落,向非供改組收斂。在此過程中,供改組主要行業ROE水準也經歷了先上升後下降的過程。行政化去產能短期起效快,部分企業退出市場,再加上環保限產的衝擊,價格大幅抬升,但隨着供給壓制緩解,價格趨於回落,存活下來的企業業績出現先上升後下降的過程。

即使在上市的企業樣本中,向龍頭集中的「二八」現象也非常明顯。我們借用洛倫茲曲線來刻畫上市企業集聚和分化的現象。45度線表示收入分配絕對平等,彎曲程度越大則表示分配越不平均。從2019年中報業績來看,收入最高的20%的上市企業,包攬了將近88%的營業收入,而利潤集聚更加明顯,前20%的企業包攬了94%的利潤總額。從趨勢上來看,2017年以來頭部企業的營收增速要高於尾部企業。如果按照上市企業營收從小到大排列,10分位數表示營收最少的10%所處的位置,代表尾部企業;而90分位數則為營收最高的10%所處的位置,代表頭部企業。2017年以來儘管兩者增速均在回落,但頭部企業的營收增速持續高於尾部企業。集聚的背後是去產能的繼續,尤其是從行政化向市場化推進。各行業中,龍頭效應不明顯的是供給端變化較小的,比如已經經歷了行政化去產能的鋼鐵、採掘,以及管制較多的金融業,而其他行業的分化都非常明顯,市場化的去產能繼續。行業「蛋糕」逐漸變小,優勝劣汰會比較明顯,我們發現景氣度低的行業內部分化更大。我們用規模以上工業企業營業收入的累計值同比增速來衡量行業的景氣度,用上市工業企業與規模以上工業企業的營收增速之差表示分化程度。結果發現兩個變數負相關,也就是說景氣度越低的行業,分化的程度越大;景氣度越高的行業,分化的程度越小。例如餐飲旅遊行業增速下滑最明顯,其中龍頭和非龍頭的營收增速確實也在明顯分化。(註:這裏用規模以上工業企業營收的累計值增速,而非累計增速,是因為企業退出也是行業景氣度的一個表現,需納入考量。而景氣度較高的行業,分化相對較小。)除去金融板塊和過去行政去產能已經較多的行業以外,今年上半年農林牧漁是營收增速回升最多的行業,而對應地,上半年農林牧漁行業內上市企業的龍頭效應沒有那麼明顯。這或許可以理解為,當行業景氣度較高的時候,競爭沒那麼激烈,小企業也能分得一杯羹,表現出來的分化程度就沒那麼大。此外,新經濟板塊分化也不明顯,如通信、電腦等。

今日关键词:我国又发现大油田